【沈建光：注册制下，“壳”资源将不再稀缺】近日，科创板及其试点注册制将正式落地。本次改革决心较大，在入市规则、后续交易及管理方面创新性较高，今日新闻，顺应了国际化、市场化的改革趋势。科创板的推出速度快，改革步伐大，发行、交易、监管制度趋于完善，较好地弥补了创业板、新三板的不足，是资本市场重大改革的试验田，亦开启科创板资本市场改革的新征程。（一财）

　　近日，科创板及其试点注册制将正式落地。本次改革决心较大，在入市规则、后续交易及管理方面创新性较高，顺应了国际化、市场化的改革趋势。科创板的推出速度快，改革步伐大，发行、交易、监管制度趋于完善，较好地弥补了创业板、新三板的不足，是资本市场重大改革的试验田，亦开启科创板资本市场改革的新征程。

　　科创板开启中国资本市场市场化、国际化征程

　　相比创业板、新三板原有的上市及管理规则，科创板有较大幅度的创新，具体体现在体现了市场化、国际化的两大思路：

　　第一，市场化。一方面，科创板对公司上市条件松绑，今日新闻，放松盈利要求，首次试点有一定核准的注册制，上市门槛采取5套标准，未盈利科技企业满足市值/收入等一定要求后即可上市；发行价不设限制，全面采用市场化的询价方式定价，取消23倍市盈率限制。另一方面，加强监管，做到该管的管，不该管的不过度干预。未来随着试点注册制的大面积推行，将更多选择权交还市场。

　　第二，国际化。目前科创板中交易制度开始与国际接轨，上市前五天不再设置涨跌限制，之后20%，上市首日即可卖空。此外，开始对标美国达斯达克，支持VIE同股不同权。A股散户投资者占比较高，科创板的设立适度匹配了50万的投资者门槛，是设立多梯队、分层式的市场的重要一环，有助于引入长线资金，改善市场生态，对接国际标准。未来应当继续加深改革，逐步建立健全国际化、多层次的资本市场，包括稳定监管预期、降低交易费率、加大市场深度、推进衍生品市场发展等。

　　科创板上市条件更加合理高效

　　科创板推出之前，现有上市规则存在较多不合理之处，最优质的一批科技企业因为暂时未达到上市盈利门槛、不愿意低估值发行和牺牲灵活的股权制度，而选择了赴美上市。

　　我们按照国际通用的GICS行业分类方法对A股及美股上市的中国科技企业进行了梳理，重点考察了信息技术及医疗保健两个科技含量较高行业，进行跨市场间盈利能力的对比。比较后我们发现，科技企业在A股上市后盈利能力单边下滑，严格的盈利要求并未创造价值。

　　从盈亏比例来看，由于严格的上市财务要求和连续三年亏损需要退市的条件限制，绝大部分的A股上市科技企业都能实现纸面上盈利。样本中586家A股科技股中，上市前三年和上市当年的科技企业没有亏损的，然而，随着时间推移，亏损企业比例不断抬升，上市七年后，科技企业已有10%比例出现了亏损。此外，虽然初始上市时A股科技股没有亏损，但大部分上市后，净利润率便出现严重下滑，上市前三年与上市当年利润率在18%左右，从上市第一年便开始逐年下滑，上市后第三年利润率平均值便跌到6%，第5年之后开始亏损。

　　美股市场则与A股市市场则存在反差，一方面，中概科技股的上市公司盈亏比例在上市的后几年均是基本稳定的，基本维持在盈利企业与亏损企业的比例在1:1左右的态势，说明并未有A股市场上特征鲜明的——上市前全部盈利，上市后盈利企业逐年减少的现象。此外，根据统计，美股中概科技股公司的净利润率也大多呈现稳定态势，从上市前二年到上市第七年，盈利平均值基本维持在在18%到21%间波动，并未出现A股式的上市后即盈利下滑的现象。

　　基于上述分析，笔者认为，严格的利润要求管理并不完善，部分企业或可以通过关联交易等手段粉饰盈利、虚增收入，满足上市要求，之后盈利能力每况愈下。相反，试点注册制、严格执行退市制度，宽进严出，维持良好新陈代谢、将优胜劣汰的选择权换给市场，方能有助于真正优质的科技企业脱颖而出。而这也恰恰说明设立科创板符合市场化需求，恰逢其时。

　　加强资本市场监管亦势在必行

　　近期A股集中出现因商誉减值导致的业绩变脸，截至1月31日下午6时，101家A股上市公司公布其2018年年度业绩中预亏下限超过10亿元，远高于2017年的19家。多家公司前三季度净利润仍是正数，第四季度巨亏后业绩反而转盈为亏，业绩变脸，其中不乏前期部分野蛮生长、靠并购迅速扩张、无形资产较多的小型科技公司。